对赌协议在市场监管局审批时需要注意哪些？

# 对赌协议在市场监管局审批时需要注意哪些？ 在企业的融资江湖里，对赌协议（Valuation Adjustment Mechanism，VAM）就像一把双刃剑——它能让投资方和融资方在估值上“各退一步”，快速达成合作，也可能因条款设计不当，在后续的工商审批、经营履约中埋下“定时炸弹”。记得2018年，我帮一家拟挂牌新三板的科技企业处理对赌协议审批时，投资方约定“若企业三年净利润未达8000万，创始人需无偿转让15%股权”。结果市场监管局在审核时发现，该条款未明确“净利润”是否包含非经常性损益，也未约定审计标准，直接要求企业补充协议附件，差点错过了申报窗口。这件事让我深刻意识到：**对赌协议不是“签完就完”的商业游戏，它从诞生起就要经得起市场监管的“火眼金睛”**。 市场监管局作为企业登记和监管的核心部门，审批对赌协议时关注的不仅是形式合规，更是实质风险——比如协议是否损害公司利益、是否侵害股东或债权人权益、是否可能引发后续纠纷。尤其是2014年《公司法》修订后，注册资本从“实缴制”转向“认缴制”，对赌协议中的股权调整、现金补偿等条款与公司资本制度的关联更紧密，审批标准也日趋严格。那么，企业该如何提前规避风险，确保对赌协议顺利通过市场监管局审批？结合我12年注册办理经验和14年财税实操，今天就从**主体资格、业绩承诺、股权调整、信息披露、债权人保护**五个核心维度，聊聊那些“踩坑”的教训和避坑的干货。

主体资格合规

对赌协议的第一道“门槛”，是协议主体的合法性。市场监管局审批时，首先要核查参与对赌的股东、投资方是否具备法律规定的主体资格，这是协议有效性的基础。简单说，就是“谁签协议，谁得靠谱”。比如，投资方如果是自然人，需核实其身份真实、无失信记录；如果是企业法人，要检查其营业执照、公司章程是否合法有效，是否属于“特殊目的公司”（VIE架构中的境外主体可能涉及外汇监管，需额外说明）。我曾遇到一个案例：某教育企业对赌协议的投资方是境外基金，但企业未提供该基金在中国境内的备案证明，市场监管局直接以“投资方主体资格不明”为由暂停审批，后来补充了QFLP（合格境外有限合伙人）资格文件才通过。**主体资格不合规，就像房子没打地基，后面再完美也可能塌方**。

更隐蔽的风险是“虚假出资”或“抽逃出资”。对赌协议中，若投资方承诺以“货币出资”参与增资，但实际未实缴，或股东通过对赌协议变相抽逃出资（比如约定“若未达业绩，创始人以现金补偿，但资金直接回流投资方”），市场监管局会依据《公司法》第35条“股东不得抽逃出资”认定协议条款无效。记得2020年，一家生物科技企业对赌协议约定“投资方出资2000万占股20%，若三年未上市，创始人按年化8%回购股权”。结果市场监管局发现，投资方实缴仅500万，剩余1500万以“股东借款”名义转入企业账户，后又通过“服务费”名目转出，被认定为“变相抽逃”，最终要求投资方补足出资并修改协议条款。**对赌中的出资必须“真金白银”，任何“左手倒右手”的操作都可能被监管“秋后算账”**。

还有一种常见误区：认为“对赌协议是股东之间的约定，与公司无关”。事实上，若对赌条款涉及公司股权调整（如创始人向投资方转让股权），公司作为“名义股东”或“股权变更主体”，必须具备相应的民事行为能力。比如，有限公司股东对外转让股权，需经其他股东过半数同意（《公司法》第71条），若对赌协议直接约定“创始人无条件转让股权”而未履行该程序，市场监管局会要求补充股东会决议。我曾帮一家餐饮企业处理过类似问题：投资方约定“若年营收未破5000万，创始人转让10%股权”，但企业未提供其他股东放弃优先购买权的声明，市场监管局直接退回材料，后来通过召开临时股东会、全体股东签署《同意函》才解决。**对赌协议牵涉公司股权时，“程序正义”比“结果正义”更重要**。

业绩承诺真实

业绩承诺是对赌协议的“心脏”，也是市场监管局审批的重点。监管机构最怕的就是“拍脑袋”承诺——企业为了拿到融资，脱离实际能力虚高业绩目标，最后无法履行引发纠纷，甚至影响市场秩序。我曾遇到一个典型案例：某初创电商企业，年营收仅500万，却对赌“三年内营收突破10亿，净利润率不低于15%”。市场监管局在审核时要求企业提供详细的商业计划书、行业增长数据、客户资源证明，最终发现企业无法支撑该承诺，责令双方重新协商业绩指标。**业绩承诺不是“画大饼”，必须基于企业实际经营能力和行业客观规律，否则不仅通不过审批，还会透支企业信誉**。

更关键的是“业绩计算标准”的明确性。对赌协议中常见的“净利润”“EBITDA（息税折旧摊销前利润）”等指标，必须定义清晰，否则监管部门会认为“标准模糊，易引发争议”。比如，某医疗企业对赌协议约定“年净利润不低于2000万”，但未明确是否扣除研发投入、政府补贴等。后来企业因研发费用高未达承诺，投资方要求现金补偿，企业则以“净利润应包含政府补贴”抗辩，双方闹到市场监管局，审批被迫中止。最后我们通过补充《业绩计算细则》，明确“净利润指扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润”，才推动审批通过。**业绩指标的定义要“抠到字眼”，避免使用“约”“左右”等模糊表述，最好附上会计准则依据**。

还有一个容易被忽视的点是“业绩承诺的可行性验证”。市场监管局会关注企业是否有能力实现承诺，尤其是涉及“跨越式增长”的目标。比如，一家传统制造企业对赌“三年营收增长500%”，但同期行业平均增速仅15%，市场监管局会要求企业提供“产能扩张计划”“市场推广方案”等支撑材料。我曾帮一家新能源企业处理过类似问题：对赌承诺“年产能从1GW提升到5GW”，但企业未提供土地审批、设备采购、环评批复等证明，市场监管局认为“产能目标缺乏落地基础”，要求补充与设备供应商、政府的合作协议。**业绩承诺不是“喊口号”，得有“真家伙”支撑——产能、订单、技术、团队，缺一不可**。

最后，“业绩补偿机制”的合理性也至关重要。若补偿金额过高（比如“补偿金额超过投资本金的两倍”），或补偿方式明显不公平（比如“创始人需以个人全部资产连带担保”），市场监管局可能认定“显失公平”而拒绝审批。比如某对赌协议约定“若未达业绩，创始人需按投资额的150%现金补偿，且个人房产、股权需抵押”，市场监管局认为该条款“过度加重创始人责任，违反公平原则”，要求调整为“以股权补偿为主，现金补偿为辅，且上限为投资本金”。**补偿机制要“风险共担”，不能把所有压力都压在创始人一方，否则不仅通不过审批，还可能引发法律风险**。

股权调整合法

股权调整是对赌协议中最常见的条款，也是市场监管局审批的“重灾区”。无论是“股权回购”“股权稀释”还是“股权奖励”，都必须严格遵循《公司法》和《公司章程》的规定，否则“改股权”可能变成“改无效”。我曾处理过一个典型案例：某互联网企业对赌协议约定“若三年未上市，投资方有权要求创始人以年化12%的利率回购股权”，但公司章程未明确“股权回购”的触发条件和程序，市场监管局依据《公司法》第142条“股份公司不得收购本公司股份”为由（该企业为股份公司），要求补充“股东会特别决议”和“回购资金来源合法证明”。后来企业召开股东会，全体股东一致同意回购，并承诺资金来源于“未分配利润”，才通过审批。**股权调整不是“想改就改”，必须先看“公司章程允许不允许”“法律条文规定不规定”**。

“股权稀释”条款尤其要注意“反稀释保护”的合规性。投资方常约定“若后续融资估值低于本轮，有权以更低价格获得股权（加权平均反稀释条款或完全棘轮条款）”，但若该条款导致创始人股权比例被过度稀释，损害其他股东利益，市场监管局可能认定“不公平”。比如某对赌协议约定“若后续融资估值低于本轮50%，投资方有权以1元/股获得额外股权，创始人股权比例不得低于30%”，市场监管局认为该条款“过度保护投资方，侵犯其他股东优先认购权”，要求调整为“在创始人自愿放弃优先认购权的前提下，投资方可行使反稀释权利”。**反稀释条款要“平衡各方利益”，不能让投资方“一家独大”，否则不仅通不过审批，还可能引发股东诉讼**。

还有一个关键点是“股权变更的程序”。对赌协议若涉及股东转让股权，必须按照《公司法》第71条（有限公司）或第137条（股份公司）履行程序：有限公司需书面通知其他股东，过半数同意；股份公司需经股东大会决议。我曾帮一家物流企业处理过“对赌+股权转让”的审批：投资方约定“若年物流量未达100万吨，创始人转让5%股权”，但企业未提供其他股东放弃优先购买权的声明，市场监管局直接退回材料。后来我们通过“快递通知+书面回执”证明其他股东同意，才完成变更。**股权变更的“程序正义”比“实体条款”更重要，一步不到位，审批就得“重来”**。

最后，“股权调整的定价”也要合理。若对赌协议约定“股权回购价格”远高于市场公允价值（比如“以投资额的200%回购”），或“股权转让价格”明显低于净资产，市场监管局可能认定“显失公平”或“损害公司利益”。比如某对赌协议约定“若未达业绩，创始人需以1亿元回购投资方持有的10%股权（公司净资产仅5000万）”，市场监管局认为该价格“严重偏离公允价值”，要求调整为“以净资产为基础，加上合理回报率”。**股权定价要“有据可依”，最好参考审计报告、评估报告或市场同类交易价格，避免“拍脑袋定价”**。

信息披露充分

市场监管局的审批逻辑是“阳光是最好的防腐剂”，对赌协议作为可能影响公司经营和股东权益的重要文件，必须“该说的全说，不该说的半句不藏”。我曾遇到一个“因信息不充分被拒”的案例：某拟上市公司对赌协议约定“若三年未上市，投资方有权派驻一名董事”，但企业未在申报材料中披露该条款，市场监管局认为“隐瞒重大信息，可能影响其他股东知情权”，直接驳回申请。后来企业补充披露了“董事任职权限、决策范围”等细节，才重新进入审批流程。**信息披露不是“可选项”，而是“必答题”——隐瞒条款，就是给审批埋雷**。

更具体的是“对赌协议的备案要求”。根据《公司登记管理条例》第34条，公司变更股东、注册资本等事项时，需向市场监管局提交“股东会决议”“股权转让协议”等材料。若对赌协议是上述文件的附件（如“股权转让协议附加对赌条款”），必须一并提交；若对赌协议是独立文件（如“单独签订的补充协议”），也需在变更登记时说明。我曾帮一家制造业企业处理过“对赌协议备案”问题：投资方与企业签订《补充协议》，约定“若年营收未达1亿，创始人需现金补偿”，但该协议未在工商变更时备案，后来企业因其他问题被抽查，市场监管局以“未披露重大协议”为由罚款2万元。**对赌协议要么“随主协议一起备案”，要么“单独说明”，千万别“藏着掖着”**。

还有一个容易被忽视的点是“风险提示”。对赌协议本质上是“风险共担”的约定，监管部门会关注企业是否充分提示了“未达业绩的后果”（如股权稀释、控制权变更）。比如某对赌协议约定“若未达业绩，创始人可能失去公司控制权”，但企业仅在协议中用小字体标注，未在申报材料中单独说明风险，市场监管局认为“风险提示不足”，要求补充“风险告知书”，由创始人签字确认。**风险提示要“醒目、明确”，不能让创始人“稀里糊涂”签协议，否则后续可能以“未充分告知风险”为由抗辩**。

最后，“信息披露的真实性”是底线。若企业为了通过审批，伪造业绩数据、隐瞒对赌条款，市场监管局会依据《市场主体登记管理条例》第54条“提交虚假材料”进行处罚，情节严重的还会列入“经营异常名录”。我曾处理过一个极端案例：某企业为了证明“业绩达标”，伪造了客户的《采购合同》和银行流水，被市场监管局发现后，不仅被罚款10万元，还被列入“严重违法失信名单”，导致融资失败。**信息披露要“实事求是”，造假一时爽，审批火葬场**。

债权人保护

对赌协议的核心是“股东之间的约定”，但它可能间接影响公司的偿债能力，进而损害债权人利益。市场监管局审批时，会重点关注“对赌协议是否可能影响公司正常经营，进而损害债权人权益”。我曾遇到一个典型案例：某房地产企业对赌协议约定“若年销售额未达50亿，创始人需现金补偿10亿元”，但企业流动资产仅8亿元，市场监管局认为“现金补偿可能导致企业资金链断裂，损害供应商等债权人利益”，要求企业提供“债权人书面同意函”或“偿债能力证明”。后来企业补充了“银行保函”和“供应商延期付款协议”，才通过审批。**对赌协议不能“只顾股东，不管债权人”——企业是“法人”，不是“股东的私人财产”**。

更关键的是“对赌协议的履行是否影响公司资本维持”。根据《公司法》第3条“公司是企业法人，有独立的法人财产，享有法人财产权”，对赌协议中的现金补偿可能导致公司资产减少，进而影响偿债能力。比如某对赌协议约定“若未达业绩，公司需向投资方现金补偿5000万”，但公司未分配利润仅3000万，市场监管局认为该条款“可能导致公司资本减损，损害债权人利益”，要求调整为“由创始人个人承担补偿责任”。**现金补偿要“看公司家底”——公司没钱补偿，就别让公司“背锅”**。

还有一种情况是“对赌协议导致公司控制权变更，进而影响债权人利益”。比如某企业对赌协议约定“若未达业绩，投资方取得公司控股权”，若投资方后续改变公司经营策略（如大幅裁员、停止核心业务），可能影响公司的偿债能力。市场监管局会要求企业提供“经营稳定性承诺”或“债权人告知函”。我曾帮一家化工企业处理过类似问题：投资方约定“若未达业绩，取得51%股权”，市场监管局担心投资方可能“关停高污染生产线”，要求企业提供“环保合规承诺”和“主要债权人书面知情函”。**控制权变更不是“股东的事”，债权人也有“知情权”和“话语权”**。

最后，“对赌协议的公示”也是保护债权人的重要手段。市场监管局会将审批通过的对赌协议纳入“企业信用信息公示系统”，让债权人可以查询。我曾遇到一个案例：某企业对赌协议未公示，债权人不知道“创始人可能因未达业绩失去股权”，后来创始人股权被强制执行，债权人利益受损，遂起诉市场监管局“未履行公示义务”。虽然最终法院认定“审批程序已尽到注意义务”，但企业因此陷入诉讼，融资彻底泡汤。**对赌协议公示不是“麻烦”，而是“保护”——让债权人“心里有数”，才能避免后续纠纷**。

总结与前瞻

通过对赌协议在市场监管局审批中“主体资格、业绩承诺、股权调整、信息披露、债权人保护”五个核心维度的分析，我们可以得出一个结论：**对赌协议的审批不是“走过场”，而是“合规大考”——每一个条款都要经得起法律、监管和市场的检验**。从12年的注册办理经验来看，企业最容易踩的坑是“重条款设计、轻程序合规”，认为“只要条款写得漂亮，审批就能通过”。但实际上，监管部门的关注点早已从“形式审查”转向“实质审查”——不仅要看协议“写得对不对”，更要看“能不能落地”“会不会出问题”。 未来，随着注册制改革的深化和监管科技的普及，对赌协议的审批可能会更加严格。比如，监管部门可能会引入“AI审核系统”，自动识别对赌协议中的“高风险条款”（如超高业绩承诺、不公平补偿）；也可能要求企业对“对赌协议履行情况”进行持续披露，形成“全周期监管”。对企业而言，最好的策略是“事前预防”——在签订对赌协议前，咨询专业机构（如加喜财税），确保条款合法、合理、可执行；在审批过程中，主动与监管部门沟通，补充材料要“快、准、全”；在履约过程中，及时披露风险，避免“小问题拖成大麻烦”。

加喜财税见解总结

作为深耕财税与注册领域14年的从业者，加喜财税始终认为：对赌协议审批的核心是“平衡艺术”——既要满足投资方的“风控需求”，又要保障企业的“经营自主权”，还要符合监管的“合规要求”。我们见过太多企业因“贪快、怕麻烦”而在对赌协议上栽跟头，也帮不少企业通过“提前规划、专业设计”顺利通过审批。未来，我们将继续以“全流程合规服务”为抓手，从协议谈判、条款设计到审批落地、履约跟踪，为企业提供“一站式解决方案”，让对赌协议真正成为企业融资的“助推器”，而非“绊脚石”。